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专注的大公司:惠普为何选择一分为二

编者按:本文写作于国庆之前,试图分析这些当时还是流言的想法是否靠谱。但是没成想,本文预测的惠普拆分成了显示,而不是卖掉,在发表的时候,不得已改了标题。原文标题为:惠普卖掉打印?论流言的靠谱与不靠谱。

树欲静而风不止。对于目前的惠普,正是这个样子。现在业内的谣言之风,可谓越刮越烈。不外乎两种,一种是惠普要和EMC以某种方式整合;另外一种,惠普要卖掉打印业务,甚至PC业务,也就是整个PPS。

别的不说,单说惠普要收购或是与EMC再进行某种合并,这件事情起码是靠谱的。写这篇文章的时候,新闻报道里面惠普刚刚同意收购Eucalyptus来强化云计算。惠普与EMC的强强联合,必然会在整个市场掀起风浪。

惠普通过收购康柏,强化的是Unix服务器和当时很多的笔记本电脑

惠普收购EMC,让我想起的是十几年前,当时卡莉女士主导的惠普并购康柏,继而在未来很长时间里,惠普都是全球PC的领头羊。但是,现在明显的PC市场衰退,惠普必须在大数据、云计算这些方面发力,才能更好的跟上时代的节奏。所以惠普与EMC的整合,应该不是空穴来风,而是有了实质的接触,但是接触的层次或许还不高。(现在看,应该是谈判并购方式了。)

安捷伦算是惠普剥离出去的“原始业务”

剥离出去的是德科技(Keysight)才是惠普最原始的业务-测量仪器

那关打印什么事儿呢?很多企业,都是看起来血统很“纯”的,就干一样事情,当然这种公司都不太大。打印业务显然与云计算什么的不搭界。而惠普不是没干过这种事情。惠普的成长史基本就是硅谷的成长史。不过当年惠普起家,依靠的也并非计算机,而是测量仪器。笔者上学的时候,实验室里面的气相色谱仪还是惠普牌的呢。不过后来惠普剥离出了这部分业务,变成了的安捷伦科技,对了,这事儿也是当年的卡莉干的。现在安捷伦的市值是多少?大约190亿美元。而这是拆分之后的市值,也就是保留了安捷伦科技名字、从事生命科学、诊断等领域的公司。另外一部分,从事测量仪器的公司,现在叫做是德科技。

现在安华高,继承了安捷伦的半导体业务,我们熟知的是鼠标的微动开关

要说惠普家大业大呢。早年玩鼠标的,都知道用安捷伦的微动开关。但是在今天,怎么没了呢?其实还在。这个公司,就是当年的安捷伦半导体事业部,今天叫做安华高。现在安华高的市值是多少?210亿美元,也就是惠普剥离出去的原先的安捷伦,今天的市值已经有了400亿美元以上(没算是德科技),安捷伦科技,就是“小公司”的典型,不断的剥离业务,保持不太高的市值。惠普今天的市值多少?661亿……EMC呢?589亿,两者差不多,但是显然惠普的体量要大得多。

如果剥离、独立上市,IPG即便10倍P/E股价也要400亿以上

再来说打印业务。惠普的打印业务是惠普内部少有的高利润率部门。这么多年来,IPG一直源源不断的为惠普的财报增光添彩。熟悉惠普的人都知道,惠普的打印业务每个季度的营收大约是60亿美元左右,年营收在220亿美元以上。而简单的计算市盈率(P/E),惠普打印业务的利润率在20%左右,也就是每年大约有40亿美元左右的利润。美股的市盈率如果用20倍来计算,也有800亿美元,就算打印是夕阳产业市盈率只有10倍,股价也要400亿美元左右……

惠普起家的车库是硅谷精神的象征,已经被命名为文物。惠普会在惠特曼的带领下延续传奇吗?

所以,如果惠普如果卖打印,恐怕有足够资本接手的企业不多,即便是有实力,恐怕也不愿涉足这种看起来不够热的业务。真要这么做,像安捷伦一样剥离出去独立上市,似乎是靠谱的途径。不过考虑到惠普还在招人做3D打印,似乎惠特曼并没有剥离打印业务的意思,也公开发表过否认有出售或是剥离打印业务的言论,这才是问题的关键。PC业务大环境不好江河日下,搞风生水起的云计算大数据什么都没问题,但是剥离IPG,加上未来可能爆发的3D打印,惠特曼有足够的勇气剥离打印并购EMC吗?就算惠特曼有足够的勇气,惠普的董事会和股东又会批准吗?

以上便是当时分析的原文。今天看到的是,惠特曼女士作为董事长,主导了惠普的拆分,一如当年的卡莉女士。惠普继续用赚钱的打印,捆绑着效率在不断萎缩的PC,变成了惠普公司,而新公司惠普企业,看来就是奔着并购EMC去的。按照笔者个人的理解,惠普在发布自有专利的3D打印技术及产品后,股价还会上涨。但是作为一个市值500亿左右的公司,显然不能指望市场没有量的3D打印。还记得安捷伦分离出去的安华高吗?花了66亿美元并购了LSI。

个人的看法是,如果要保持市值和利润率,专注PC和打印的惠普,一定会通过规模比较大的并购来保持企业的活力,否则单纯的打印与PC,加上一点点3D打印,显然不足以在未来的长期保持足够的新鲜活力。当然,现在惠普有钱、体量大,几个3D打印领域的小公司一股脑都收于囊中也不是问题,毕竟Stratasys和3D Systems加一起的总市值才100亿美元,这些3D打印公司市盈率太高才是头疼的问题。当然惠普未来的并购放心肯定不只是几个3D打印公司。也有可能是惊天的交易。

康弘药业—千亿市场意气风发,康柏西普笑傲江湖(创新药系列研究之四)

国盛证券发布投资研究报告,评级: 买入。

康弘药业(002773)

看国内: 四大适应症造就康柏西普超 6000 亿市场空间, 销售峰值有望超80 亿。 康柏西普的四个适应症合计患病人群约 2140 万人,约是 2015 年招股书披露的 2 倍,市场扩容迅速, 保守按照单人年用药金额 30000 元估算,理论市场空间超 6000 亿。若保守考虑峰值时的情况,按照 3.2%的患者接受 VEGF 药物治疗,康柏西普市占率 50%,单人年用药金额 15000 元估算,仅在国内康柏西普就有望销售超 80 亿。 随着康柏西普进入医保,以及人口老龄化、近视人数不断提高等因素,预计康柏西普还将继续保持快速放量。

看格局: 对标进口药品,康柏西普优势明显,少数玩家瓜分巨大市场空间。目前治疗眼病的抗 VEGF 药物包括雷珠单抗、阿柏西普、康柏西普、贝伐珠单抗和哌加他尼钠。 国内样本医院眼底血管病变药物市场几乎由雷珠单抗和康柏西普瓜分。 康柏西普是全人源单抗,无免疫反应、 半衰期较长、 结合效率更高、 安全性更高、 患者依从性好、 价格最便宜, 2017 年谈判进医保加速放量,优势明显。

看海外: 直通 III临床,销售峰值有望达 2.6亿美元。 康柏西普是国内首个直通美国 III 期临床的生物药, 公司耗资 2.3 亿美元与美国 CRO 公司合作加速临床及上市申请,有望在 2022 年获批上市。估算目前美国 wAMD 患者约为 120 万人,预计到 2020 年将达到 150 万人,市场空间广阔, 康柏西普上市后有望占据 5%市场份额, 估算销售峰值有望达 2.6 亿美元。

看未来: 布局抗 VEGF平台, 有望产生联动加速效应。 贝伐珠单抗到雷珠单抗以及阿柏西普到 Zaltrap 的成功都启示了 VEGF 抗体具有巨大的适应症拓展潜力。 康弘已将眼科适应症从眼底拓展到了眼表,布局了 KH906 已进入 I期临床阶段。在肿瘤领域, KH903 已进入 II 期临床阶段。

看存量: 非生物药板块稳健增长,为公司提供稳定现金流。 公司非生物药板块品种布局全面,目前共有 12 个品种上市销售中,根据 2014 年年报数据显示,已有六大品种年销售额超亿元。 预计在公司营销分线改革结束之后,凭借全面的布局,非生物药板块营收端可以保持 5-10%的年均复合增长。

盈利预测与估值。 根据分部估值法, 我们认为 2020 年合理市值在 410 亿左右, 还有 90 亿上升空间。 我们认为 2019-2021 年公司康柏西普继续保持快速放量、化药及中药持续提供稳定现金流, EPS 高速增长; 2019 年下半年非生物药板块调整完成,慢慢恢复正增长。 预计 2019-2021 年归母净利润分别为 8.66 亿元、 9.33 亿元、 10.76 亿元,对应增速分别为 24.6%, 7.7%,15.4%, EPS 分别为 0.99 元、 1.07 元、 1.23 元,对应 PE 分别为 38X、 35X、30X。 首次覆盖,给予“买入”评级。

风险提示: 康柏西普放量不及预期风险; 康柏西普美国临床失败风险; 非生物药板块调整速度低于预期风险; 在研新药研发失败风险。